JT（日本たばこ産業） 2914

JTグループは「たばこ事業」（自社たばこ製品売上収益31,844億円・25年度）と「加工食品事業」（同1,595億円）の2セグメントで構成される。たばこ事業は日本国内と、Asia・Western Europe・EMA（アフリカ・中近東・東欧・南北アメリカ等）の海外3クラスターに分かれ、海外売上比率は約82%（25年度・地域別売上収益ベース）に達する。海外ではロシアのMegapolisグループのような大手卸・物流業者を通じた販売が主力で、同社1社への売上依存度は連結売上収益の14.3%（25年度）にのぼる。米国市場へは2024年度のVector Group Ltd.（VGR）買収により再参入し、Combustibles市場シェアを3.6%から8.4%へ拡大した。

売上収益の推移（21/12期〜25/12期）

自社たばこ製品売上収益の増減要因（24年度→25年度）

値上げ・製品ミックス改善による単価/Mix効果（+2,988億円）が、数量効果（+1,081億円、うちVGR買収の寄与を含む）の約2.8倍。数量が減っても値上げでカバーする「プライシング主導」の成長構造が明確に表れている。この勢いを受け、会社は2026年12月期の通期業績予想を2026年7月30日に上方修正し、売上収益38,850億円・当期利益（親会社帰属）6,440億円を見込んでいる。

製品カテゴリー別 販売数量の伸び（25年度・前年度比）

総販売数量は+2.2%（5,778億本）。うちCombustiblesは+1.7%（市場シェア拡大が牽引）、RRPは+28.0%と大幅増、Heated Products（Ploom等）は+38.6%。米国はVGR買収効果とLDブランドの伸び（+23.9%）でCombustiblesシェアが3.6%→8.4%（+4.8ppt）に拡大した。

セグメント別 外部収益構成（25年度）

たばこ事業が外部収益の95.3%（33,054億円）、調整後営業利益の105.5%（9,522億円、全社調整後営業利益9,022億円に対し加工食品・その他調整分を除く前のグロス値）を占める。加工食品事業は売上収益1,595億円・調整後営業利益86億円と規模は小さいが、価格改定により黒字を確保している。

クラスター別 自社たばこ製品売上収益・調整後営業利益（25年度）

EMA（アフリカ・中近東・東欧・トルコ・南北アメリカ・免税市場）が売上・利益ともに最大。トルコでの大幅なシェア伸長とVGR買収効果（米国）が牽引し、EMAの調整後営業利益は前年度比+42.9%（為替一定ベース+49.9%）と全クラスターで最も高い伸びとなった。

PL滝グラフ — 売上34,677億円はどこへ消えるか（25年度）

分解値は期末残高ベースの筆者概算（積は12.5%）。会社公表ROE13.0%は平均残高ベースのため上振れる。純利益率14.71%はファナック（19.4%・本サイト掲載）には及ばないが、薄利多売型の食品小売とは一線を画す水準。

ROIC vs WACC - 資本コストを上回っているか（筆者試算）

連結ROIC＝NOPAT（営業利益8,670億円×(1−実効税率32.27%)≒5,872億円）÷投下資本（資本合計4兆1,154億円＋社債及び借入金合計1兆6,787億円＝5兆7,941億円）≒10.1%で推定WACC（6〜7%）を上回る水準。過去の大型M&Aで積み上がったのれんを含めても資本コストを上回る収益力を維持している。

営業利益と調整後営業利益のギャップ（25年度）

配当利回りはAltria（6.57%）・BAT（6.04%）がJT（4.00%）・PMI（3.20%）より高い。純利益率はAltria（38.9%、米国内販売に特化）が突出し、JT（14.7%）はPMI（25.5%）・BAT（24.6%）より低め（海外M&Aで積み上がったのれん償却負担・買収関連費用の影響）。PERはPMI（26.6倍、加熱式IQOSの成長期待）が最も高く評価されている。